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導(dǎo)讀：3月22日，瑞爾集團通過港交所聆訊。同一日，何氏眼科也在深交所完成上市。兩家企業(yè)同年同月同日上市，給眼科、牙科兩大領(lǐng)域帶來喜訊，“金眼銀牙”的傳說似乎也被再一次印證。

說到口腔領(lǐng)域，瑞爾集團的上市打破了繼通策醫(yī)療后多年再無口腔連鎖上市的僵局，并成為中國口腔行業(yè)第一家全國品牌連鎖的港股上市公司。此外，牙博士、中國口腔醫(yī)療集團也已遞交上市申請。

據(jù)天眼查和弗若斯特沙利文據(jù)顯示，2015年，中國口腔醫(yī)療機構(gòu)數(shù)量為6.41萬家，2020年末已增長至8.77萬家，年復(fù)合增長率為6.5%。預(yù)計在2025年將突破10萬家，達14.45萬家，增長率為10.4%，市場規(guī)模將會達到2998億。在這其中，民營口腔將成為絕對主力，占據(jù)80%以上市場規(guī)模。

但瑞爾集團上市首日即破發(fā)，全日報收13.8港元/股，跌5.61%，市值約80億港元。3月23日，該公司股價繼續(xù)下跌，盤中跌超6%。上市即破發(fā)，瑞爾集團頂著“中高端口腔連鎖第一股”的光環(huán)，似乎并不好過。

橫向來看，瑞爾集團和通策醫(yī)療經(jīng)常被拿來對比。

作為A股市場的“大白馬”之一，通策醫(yī)療此前曾走出過長牛趨勢，然而自從2021年6月股價見頂達到421.99元之后，公司整體處于跌跌不休的狀態(tài)。

2021年通策醫(yī)療也經(jīng)歷了一波又一波的“水逆”，先是種植牙集采的傳聞讓通策醫(yī)療10月14/15日連續(xù)跌停；隨后公司董事長呂建明違反杭州防疫政策被網(wǎng)友熱議；今年3月一份“有關(guān)部門在研究營利性醫(yī)療機構(gòu)上市融資是否符合健康產(chǎn)業(yè)發(fā)展的政策導(dǎo)向”文件的流傳，使得多家民營醫(yī)療股暴跌，通策醫(yī)療也難幸免。

但實際上，通策醫(yī)療的股價雖然不盡如人意，營收卻還算可觀。2018年至2021年前三季度，除了2020年受疫情影響，其他報告期通策醫(yī)療的凈利潤大致都能維持同比40%~50%的增長，毛利率也都超過40%；2021年前三季度，通策醫(yī)療凈利潤為6.2億元、同比增長約55%，毛利率近48%。

反觀瑞爾集團，其招股書顯示，在過去的2019年、2020年、2021年(財政年度結(jié)束日期為3月31日)，瑞爾集團的營業(yè)收入分別為10.80億、11.00億、15.15億元，而凈虧損分別為3.04億、3.26億、5.98億元，三年累計虧損超12億元。

瑞爾集團也在招股書中將虧損的原因解釋為受員工福利開支包括牙醫(yī)以及其他員工工資、薪水和分紅的上漲的影響。招股書顯示，2019年、2020年、2021年，人員福利支出分別為5.66億元、6.15億元和7.17億元，分別占當(dāng)期收入成本的61.8%、62.3%和62.3%。此外，公司同期分別擁有全職牙醫(yī)有770名、820名、856名，單名全職牙醫(yī)平均年收入分別為137.67萬元、128.79萬元與187.48萬元。

但其實瑞爾集團是中國第三大民營口腔醫(yī)療服務(wù)商，按照它2020年12.4億元的總營收計算，該集團市占率1.5%，僅次于通策醫(yī)療和拜博口腔的2.4%。并且，截至2020年末，瑞爾集團擁有1271張牙科椅，108家醫(yī)療機構(gòu)，規(guī)模均位列民營口腔行業(yè)前五。

但是，最大并不意味著最優(yōu)。瑞爾集團當(dāng)前的規(guī)模優(yōu)勢僅是數(shù)量優(yōu)勢，尚未實現(xiàn)規(guī)模效益。財務(wù)數(shù)據(jù)顯示，2019年-2021年，瑞爾集團實現(xiàn)營收10.8億元、11億元、15.15億元，期內(nèi)分別虧損3.04億元、3.26億元、5.98億元。由于處在投入初期，瑞爾集團當(dāng)前有著不小的營銷開支。2019年-2021年，該集團廣告及營銷開支為5544.1萬元、4672萬元、3816.5萬元。

在2019年-2020年，通策醫(yī)療實現(xiàn)營收19.31億元、20.88億元，當(dāng)期銷售費用為1196萬元、1762萬元。這也意味著，通策醫(yī)療在實現(xiàn)瑞爾集團2倍營收的情況下，銷售費用僅為其50%。

綜上，瑞爾集團在總營收和市場占比上都不及通策醫(yī)療，同時，牙醫(yī)的收入又畸高。這說明，牙科醫(yī)院并沒賺到錢，賺錢的是牙醫(yī)。這也是瑞爾集團強調(diào)的人力成本負擔(dān)，通策醫(yī)療是市場規(guī)模更大，人力成本不應(yīng)該更高嗎？

一方面，瑞爾集團和通策醫(yī)療的定位不同，瑞爾集團迎合的是中高端市場對高質(zhì)量口腔醫(yī)療服務(wù)需求的策略相符合，提供更高的服務(wù)質(zhì)量、服務(wù)水平，從而拉高了用人成本。而通策醫(yī)療的定位則相對大眾化，所以在場所、服務(wù)等方面是略遜于瑞爾集團的，這也是瑞爾集團人力成本高于通策醫(yī)療的原因之一。

另一方面，據(jù)公開數(shù)據(jù)顯示：2019年-2021年，瑞爾集團雇員福利開支，包括工資、薪金及花紅、社會保障成本及住房福利等，顯示為4.63億元、5.02億元、5.85億元。換言之，三年之內(nèi)，瑞爾集團有大約50%的收入成本用于支付員工薪水，這一比例遠高于同行。而據(jù)海通醫(yī)藥研報顯示，2020年，通策醫(yī)療的總?cè)斯こ杀举M用率為37%。

當(dāng)然一分耕耘一分收獲，瑞爾集團招股書顯示：2019年、2020年、2021年以及截至2021年9月30日止6個月，瑞爾集團的客戶復(fù)診率穩(wěn)健增長，分別為42.1%、41.4%、45.8% 及47.6%。

接下來再談一談通策醫(yī)療的用人成本為什么低？

通策醫(yī)療背靠浙江省最大的口腔醫(yī)院杭州口腔醫(yī)院，通過抽調(diào)原公立杭州口腔醫(yī)院的人手，以“老帶新”模式孵化新的口腔醫(yī)院。據(jù)悉，除了杭州口腔醫(yī)院的醫(yī)生資源之外，通策醫(yī)療2015年以后借助中科院大學(xué)存濟醫(yī)學(xué)院的校企合作，陸續(xù)拓展了武漢存濟、西安存濟、成都存濟、廣州存濟等省外醫(yī)院，雖然口碑還無法與當(dāng)?shù)毓⒖谇会t(yī)院相比，但醫(yī)生人手問題不大。

相比之下，造成瑞爾集團持續(xù)虧損的主要原因正是牙醫(yī)難尋。作為民營口腔醫(yī)院，相比于公立醫(yī)院而言，瑞爾集團招聘專業(yè)醫(yī)生最大的競爭優(yōu)勢就是高薪，并且瑞爾集團采用四手牙醫(yī)模式，即一名牙醫(yī)配備一名專門的護士從旁協(xié)助口腔醫(yī)療操作。

定位中高端的民營口腔醫(yī)院，在營銷和人員上的投入本就畸高；再加上處于重視高技術(shù)、好口碑的口腔科領(lǐng)域，且沒有公立醫(yī)院背景，牙醫(yī)招聘全部依靠人力資源供應(yīng)商。

其實民營醫(yī)美機構(gòu)面臨的難題和口腔醫(yī)院很相似，在機構(gòu)中，醫(yī)生的作用非常大，即便在“輕醫(yī)美時代”來臨的當(dāng)下，醫(yī)生技術(shù)依然具有決定性作用。醫(yī)美機構(gòu)中皮膚科醫(yī)生往往也配備至少一個護士；至于手術(shù)類的整形醫(yī)生配備的護士只會更多。醫(yī)美是比口腔科更“外科”的一門科室，和醫(yī)院別無二致，所以人力成本也是醫(yī)美機構(gòu)不可忽視的一項硬支出。但同時，也正如瑞爾集團的招股書顯示的一樣，服務(wù)到位后復(fù)購率也更高。雖然目前尚處于虧損狀態(tài)，但重視對醫(yī)生的投入更接近醫(yī)療本質(zhì)的一件事，或許，機構(gòu)可以考慮將醫(yī)生與公司業(yè)績“捆綁”，多勞多得也能帶動醫(yī)生的積極性。

文章來源：醫(yī)美產(chǎn)業(yè)筆記

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